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“当前，产能诈欺率看守在60%的水平，是长川科技不错剿袭的。”

作家 | 刘亚杰裁剪 | 管东生

好多时候，国度集成电路产业投资基金（简称“大基金”）被视为新科技投资的“风向标”，去留之间决定着企业的价值升沉，不外长川科技（300604.SZ）似乎是一个反例。2020年于今的4年间，长川科技先后揣摸4次收到大基金《对于减捏股份接洽的见告函》。通过汇聚竞价或巨额来回等面貌，不定额减捏股份。截止2024年第三季度，大基金以24472883的捏股数目、3.90%的捏股比例，身居第四大激动之位。

针对减捏的原因，公告原文中简述为“投资资金安排”。容身于大基金自己需求，这既不错意会为知足自己资金需求或投资策略，又不错意会为到回收期后的老例操作；仅仅站在被投标的的立场，也不错以为其时市值还是客不雅反应了长川科技的价值上限，到了该退出的时候。若是是前者，阅历过顷刻治愈期，长川科技的股价会在驱动价钱隔邻找到新的锚点；若是是后者，长川科技的股价也会找到新的锚点，仅仅信服要低于驱动价钱，但最终这家公司走出了第三条路。诚然4次减捏时期，长川科技齐阅历过下探行情，但拉万古刻维度，如故走出了一条朝上的趋势线：若以2020年（1月2日）为肇端点，其股价从12.28元的位置快速增长，截止12月4日还是涨至45.7元，涨幅达到272.15%，趋势线渐次朝上，全体跑赢大势。大基金减捏了，长川科技却升值了，这个驱逐有些不测。投资东谈主看到了什么，推着长川科技走出朝上轨迹？长川科技又有若何的底色，撑捏其耐久看涨的走势？

壹 | “颜面”和“里子”

评估长川科技的价值，要从“颜面”和“里子”两方面看。SEMI（Semiconductor Equipmerit and Materials International，国际半导体开导与材科协会）曾发布统计数据，半导体行业全体进入中，开导投资一般占行业成人道开销的70%-80%。跟着工艺制程的擢升，开导投资占比也将相应提高。按照工艺经过分裂，诚然晶圆制造开导的投资占比最高，但封装及拼装开导以及测试开导的占比也达到了18%。若以2023年半导体开导投资总和1063亿好意思元揣摸，这两个模范总量达到191.34亿好意思元，范围阻抑小觑。

“半导体开导行业受周期性影响越过昭着，2023年正处于行业下行周期。”来自华经产业接洽院的数据，印证了半导体行业分析师章嘉科（假名）的不雅点。自2021年以后，行家和中国半导体开导阛阓的增速，全体呈现下行趋势。不外进入2024年，下行趋势有所豪迈。诱骗SEMI与第三方机构TechInsights鸠合发布的半导体制造监测报告，2024年第三季度，电子家具销售额与IC销售额环比分别增长8%与12%，需求侧回暖，将会进一步拉动上游开导商的功绩。同样中国半导体开导行业国产化替代的海浪，长川科技的功绩走势越发理思。除了2023年出现了阶段性回调，其他时刻段营收和归母净利润增速齐在朝上，CAGR（Compound Annual Growth Rate，年复合增长率）分别为50.06%与78.71%，这恰是长川科技价值的“颜面”。

至于“里子”，还要回到半导体开导阛阓的客不雅限定。章嘉科示意，与其他行业不同，半导体开导行业具有“难进难出”的特色——需求侧在引进开导前，会给供应商安排认证模范，周期大齐较长，以确保庄重性、精密性、可靠性与一致性。财报中长川科技示意，认证周期大齐在半年以上，部分国际大型客户认证审核周期将长达2-3年。完成认证并刚烈采购契约后，需求侧会与供应商缔造庄重的谐和关连，莫得特别的情况不会“分家”。长川科技董事长赵轶诞生于半导体厂商士兰微，销售团队拓展了长电科技（600584.SH）、华天科技（002185.SZ）、华润微（688396.SH）等国内客户；通过收购STI，使德州仪器（TXN）、安靠、三星、日蟾光（ASX）等企业也成为长川科技的固定客户，订单相对庄重。如斯看来，对长川科技而言，“颜面”决定思象空间，“里子”决定估值下限。

贰 | 倔强

比拟其他企业，长川科技推崇出倔强“脾性”，无论外部环境若何改造，这家企业齐在坚捏我方的门道。财报中暴露，长川科技正在实验“阛阓指令研发、研发擢升家具、家具促进销售”的三维式立体发展花式。“阛阓”既是价值逻辑的开头，又是完成价值闭环的极端，可见这家公司对已毕健康运营的爱重进度。若是你以为，阛阓是一切的价值准绳，就诬陷这家公司了。从骨子推崇来看，这家公司长久放不下的是技巧底色。自2020年第三季度以来，长川科技一直延续着强研发进入的立场，从领先的1.37亿元，截止2024年第三季度已增长至6.73亿元，CAGR达到48.88%，研发用度率长久保捏在20%以上。对比同为测试开导坐蓐商的华峰测控（688200.SH），后者研发用度率为19.48%。越过坚苦的是，在2023年半导体开导行业处于下行阶段，前三季度长川科技仅完成12.09亿元的营收时，“缩减研发进入”并非其减缓压力的面貌，反而将研发进入擢升至5.26亿元，最终将往时研发用度率擢升至43.51%，如斯不计成本聚焦研发的企业并未几。跟着研发进入的增长，长川科技技巧东谈主员团队也在快速壮大，同时销售用度和惩办用度均未出现快速增长的情况。在此配景下，其得到授权专利与软件著述权的数目在快速擢升，进入转动为产出的恶果比较理思。由此可见，为了信守技巧信仰，阛阓成分是不错和解的。

此外，长川科技的倔强，还体当前策略层面。2021年上半年于今，长川科技的境内收入从4.25亿元擢升至13.29亿元，CAGR达到46.26%；同时内，境外收入非但莫得增长，2024年上半年录得2.43亿元的营收，还莫得2020年上半年来的更高。

2019年启动Exis收购案，后者凭借2D/3D 高精度光学检测技巧上风，庄重一众国际客户。如今数据诠释注解，这些客户带来的收入增量空间有限。布局国外阛阓，长川科技莫得得到更多阛阓半径，理当得到的增量红利，反而成为业务制肘，没能全面推高全体功绩。随之而来的，将会是来自爱钞票、东谈主力、运营等各个方面的成本压力。因此再谈国际化，这不是“少赚”的问题，而是存在“多亏”的风险。“无论若何，咱们不会松手国际阛阓，这亦然长川科技领先定下的所在。”长川科技证券部使命主谈主员示意，国产化替代是撑捏长川科技的进攻能源，不外力图成为国际逾越的集成电路测试开导企业是其更为永恒的接洽。该使命主谈主员还示意，当前，国际阛阓仍处于培养阶段，即使莫得带来足量收入，亦然不会松手，后续将赓续增多进入。

叁 | “暗礁”

倔强，致使偏执，可被视为企业坚毅“脾性”的侧写。不外好多时候，这些脾性不一定擢升成长的信服性。当前，长川科技的家具线由分选机、测试机、探针台、AOI开导四部分组成，其均分选机和测试机是拳头家具，主要面向汽车电子、转移和破钞、干事器和固网通讯、工业、医疗五个领域提供干事。

TechInsights发布的调研报告暴露，由于地缘政事垂危场合加重，非AI领域结尾需求增长疲软，半导体开导订单的活跃度也出现涟漪治愈的迹象。当前尚无法明确2024年的阶段性回暖，是一个向下的“逗号”，如故一个朝上的“句号”。在坐蓐模范，分立器件、模拟器件以过头他半导体细分阛阓中，相应企业还是出现功绩由好转差的情况。所谓“骨血相接”，当其他半导体开导阛阓出手理财需求侧的烈烈寒风，测试模范的功绩能够撑捏多久，成了一个“未知数”。财报数据暴露，2021年上半年半导体开导阛阓处于相对景气的阶段，长川科技的分选机与测试机坐蓐线产能诈欺率分别达到66.97%与112.86%，均为2020年后的最高点。不外巅峰期事后，产能诈欺率出手下探。

2024年上半年，官方财报莫得公布最新数据，从长川科技的合同欠债来看，2000万元订单诠释明天不会出现停产的情况，却也不可就此以为长川科技安枕而卧。

“这可能与长川科技的不可替代性关联。”章嘉科示意，遵照着“难进难出”的客不雅限定，繁多深度绑定的客户不会断念长川科技；不外跟着阛阓不信服性增多，也不可扫数摈弃需求侧订单下滑的可能性。华经产业接洽院报告暴露，当前，包括泰瑞达、爱德万、科休等企业是半导体测试开导阛阓的主流供应商，仍然有很高的阛阓份额。各方家具的性能上下有别，不外开导参数莫得那么大的判袂。遭遇极点情况，客户八成会为简略成本更换供应商。

由此可见，长川科技之于测试平台，不可类比于阿斯麦之于光刻机。诚然测试技巧含量很高，可是选项好多。“对半导体开导供应商而言，家具的用户黏性照实很高，可阛阓中的可选项如故比较丰富的。”章嘉科示意。对此，证券部使命主谈主员示意，长川科技实验“以销定产”的面貌落地坐蓐。在2021年触达高点后，产能照确凿走下坡路。即便如斯，长川科技尚未遭遇具有放置性的外部压力。“当前，产能诈欺率看守在60%的水平，是长川科技不错剿袭的。”使命主谈主员说。